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    《中國夾層投資白皮書2021》:規模2020年達2566億元,基金LP呈機構化、險資化特點

    2021-11-16 10:53:56來源:21世紀經濟報道

    21世紀經濟報道記者 申俊涵 報道 日前,在鼎暉夾層基金創立十周年之際,中國第一本夾層投資領域的白皮書——《中國夾層投資白皮書2021》(以下簡稱白皮書),由上海高級金融學院、鼎暉投資和LP智庫三方發布。

    該白皮書采用“理論總結+案例分析”的形式,通過“海外發展+本土實踐”的視角,展現中國夾層投資走過的發展路徑;并從出資方、投資機構、被投企業、市場監管等多元維度,分析中國夾層投資的意義及價值。

    隨著我國多層次資本市場的發展,投資和融資需求更加多樣化,夾層投資在中國經濟發展階段中價值凸顯。作為多層次資本市場重要的組成部分,夾層投資較傳統股權投資提供了更為靈活和有競爭力的操作方案,成為我國推進市場化風險定價的重要載體。

    由于風控措施靈活,且能夠降低傳統股權融資的昂貴成本,夾層投資也可以作為緩解中小企業融資難融資貴的一劑良方。此外,夾層資本的引入也帶去了合規性等方面的成熟經驗,提高了中小企業在公司治理、內部控制以及風險管理等方面的水平。

    在市場利率下行、優質資產稀缺以及信用風險上升的環境下,傳統金融產品的資產收益率出現了明顯下滑,著眼于長期投資回報且又有當期穩定收益訴求的投資機構急需尋找新的資產進行配置。夾層基金的收益特性正好能夠滿足上述機構的配置需求。

    夾層基金由于其收益穩健、策略多樣、結構靈活、風險可控等諸多優良特性,得到了越來越多機構投資者的認可,頭部夾層基金在近兩年實現了LP的完全機構化,夾層基金的吸引力不斷提升。

    “進可攻退可守”的夾層基金成為管理周期風險的選擇之一。不僅其投資規模持續增長,投資領域也更加廣泛——成長型企業投資、不良資產重整、并購重組等領域均有夾層投資的身影。

    國內夾層投資于21世紀初興起,2020年規模已達2566億元

    夾層投資(Mezzanine investment)是指對企業資本結構中介于股債之間的私募資本進行的投資?!皧A層”即指“中間層”,在企業的資本結構中,以償付次序進行劃分,優先債權資本優先級高,視為上層資產;傳統股權資本作為劣后級,即底層資產;而夾層資本(Mezzanine capital)則位于二者之間。夾層投資則指對夾層資本進行的投資。

    夾層投資的實現形式有兩種,一是直接形式,指基于附帶債權色彩的標準化股權投資金融工具開展夾層投資;二是間接形式,指以股債混合的形式開展夾層投資,如投貸聯動等。同時,夾層投資的屬性特征有三點,投資風險介于普通股與優先債之間;投資收益高于優先債權投資,低于普通股權投資;一般具有私募屬性,投資結構相對靈活。

    在海外市場,夾層投資的發展經歷了三個階段。第一階段發展邏輯是20世紀80年代杠桿收購浪潮催生夾層投資;第二階段發展邏輯是2008年金融危機前,房地產市場投資熱潮帶動夾層投資發展;第三階段發展邏輯是2008年金融危機后,成長型企業的夾層投資需求顯著增長。

    在中國本土,夾層投資的發展時間并不長。白皮書顯示,在21世紀初,夾層投資興起,助力國企改革進程;2005-2006年,首支夾層基金成立,開啟中國夾層資本元年;2007-2009年,金融危機前后,海外投資機構開始布局中國夾層市場;2010-2016年,各類機構紛紛入場,國內夾層投資機構隊伍日益擴大;2016年以來,夾層投資發展邁入新階段,投資主題包括新基建、不良資產、城市更新、養老產業、碳中和等。

    從規模角度來看,經過十年發展,中國夾層投資規模已經從2011年時的591億元,增長至2020年時的2566億元。

    國內夾層基金特征:LP機構化、險資化,管理人專業化、頭部化

    白皮書還對夾層基金發展情況進行了解讀。海外夾層投資市場是一個參與主體多元化的市場,市場參與者包括養老基金、對沖基金、杠桿式公共基金、保險公司以及擁有獨立夾層業務的銀行等,其中夾層基金是海外夾層投資市場的主要投資實體。

    根據Preqin公布的數據,全球夾層基金的資產管理規模于2016年達到峰值332億美元,之后呈現下降趨勢。2016年、2018年及2020年全球夾層基金募資規模相對較大,當年所募金額分別達到了310.2億美元、279.1億美元以及262.1億美元。

    在中國市場,截止2021年5月底,國內完成募集的各類夾層基金共計63只,披露的夾層基金總規模達到654億。頭部夾層基金的募資規模在不斷擴大。以鼎暉投資設立的夾層基金為例,第一期和第五期基金的規模分別為5億元、80.2億元,成長為國內民營PE機構管理的最大規模夾層基金。

    白皮書也對國內夾層基金的發展特征進行了總結。首先,LP的機構化和險資化。近年來,夾層基金的LP中機構投資人占比越來越高。以鼎暉投資設立的夾層基金為例,其夾層基金四期、五期均已實現LP完全機構化。同時,機構投資人中,險資在LP數量上僅占2.5%,但出資規模占到45.4%,成為夾層基金最主要的資源來源。

    第二,夾層基金管理人專業化與頭部化。其核心能力包括投前風險識別和投后風險管控能力;對多種投資工具的靈活應用能力;對特定產業的深入認知能力;相應法律法規應用能力;談判與方案設計能力。

    第三,投資領域和策略多元化。比如企業投資,為企業日常經營、研發或擴張提供資金支持;交易投資,收并購 &不良資產交易;項目投資,針對某一產業項目進行投資。

    報告也對國內夾層投資的發展給出建議:在政策層面,首先,對投資表現和治理水平良好的夾層投資機構給予更多創新容忍度,鼓勵其探索市場前沿;第二,對于不符合夾層投資資質要求的機構采取審慎態度,避免套利行為引發逆向選擇;第三,明確核心概念定義,形成差異化監管方式。

    在投資機構層面,首先,進一步提升夾層投資專業能力;第二,加大產品與服務的創新力度,不斷滿足多樣化需求;第三,深化對外開放程度,通過募集境外資本擴大我國夾層投資市場規模。

    在出資方層面,首先,通過豐富夾層基金LP類型推動夾層投資主體多元化發展;第二,充分利用夾層投資較股權投資更靈活的投資策略賦能自身主業,激發協同效用。


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